多层次资本市场存在的问题_内部资本市场存在的作用分析

　　摘要：近年来，内部资本市场使得大批集团公司出现。国内学者普遍认为内部资本市场是控股股东掏空上市公司的工具，是一种利益输送途径。本文认为内部资本市场和外部资本市场都是资金配置的工具。内部资本市场有其积极作用也有其约束，如何发挥其资金配置的功能才是关键。
　　关键词：内部资本市场　资金配置　效率
　　近年来，经济环境急剧变化，央企集团并购重组，组建内部资本市场；民营企业涌现大批“系族企业”构造内部资本市场。同时内部资本市场成为国内外金融经济学家研究的热点。我国学者关于内部资本市场的研究刚刚起步，目前主要涉及企业集团内部资本市场资源的配置效率，而且大都认为控股股东主导的内部资本市场是控股股东掏空上市公司的工具，是一种利益输送途径。(李增泉、王志伟、孙铮，2004；郑国坚、魏明海，2005等)。本文认为内部资本市场有其存在的必然性，同时内部资本市场推动了发展中国家资本市场的发展具有一定的积极作用，但同时也有其不完善的一面。
　　1　内部资本市场的形成
　　Alchian(1969)和Williamson(1975)把企业内部围绕资金展开的竞争性活动称为内部资本市场。杨棉之等(2010)认为内部资本市场的资源配置是指以集团总部为核心，将资源在各个分部之间进行分配。单纯研究控股股东与单一上市公司之间关系的行为并不能严格称为内部资本市场行为。曾雪云(2011)认为凡是资金在企业或组织内部的流转和分配活动都应当纳入内部资本市场的研究范畴。本文认为内部资本市场以减轻企业内部组织成本、提高效率为目的，在企业内部引入市场，以市场竞争模式代替一部分计划指令进行资源配置。
　　根据新制度经济学的经典理论，企业和市场都是配置资源的工具。企业通过契约形成委托代理关系构造稳定的权利义务关系，以计划指令这个“看得见的手”指导日常经济活动，从而减少外部高昂的交易成本，实现超额利润。市场则是“看不见。的手”通过竞争形成交易价格引导资源配置到帕累托最优状态。但是在现实状态下，由于信息不对称、人的有限理性、资产专用性、外部性等因素严重影响企业和市场配置资源的效率，在企业内部形成组织成本，在市场中形成交易成本。组织成本和交易成本的此消彼长形成企业和市场的边界，企业的最佳规模由此产生。
　　根据道德风险理论，企业内部人员的行为不可观察，形成信息优势。企业股东及管理者可能基于自身利益盲目扩大企业规模，从而造成企业内部组织成本高于外部交易成本。为了维持企业存在，股东和管理者将市场竞争引入企业内部，形成内部资本市场，增加企业活力。
　　2　内部资本市场的作用
　　内部资本市场的形成，在公司内部引入竞争降低了公司的组织成本，使得公司规模更大，资源配置更有效率。经国内外学者证实，内部资本市场可以增加公司的超额收益，一般基于以下几点：
　　第一，内部资本市场降低公司的组织成本，提高公司的效率。随着企业规模的扩大，组织成本会越来越高，公司配置资源的效率便会不断降低，公司内部高于市场的超额利润便会减少，公司存在的基础便会消失。内部资本市场的引入，降低了公司成本，提高了效率。
　　第二，内部资本市场可以减少融资约束，降低资本成本，造成“多钱效应”。内部资本市场的存在扩大了公司可能存在的规模，把不同分部、子公司纳入集团公司名下，以集团公司的名义进行融资能够以更低的资本成本融得更多的外部资本，可以有效缓解投资不足的问题。
　　第三，公司内部进行资金配置比外部配置更具有信息优势，更加有效，产生“活钱效应”。集团公司对分部、子公司、投资项目的了解比外面投资者了解的更深。集团公司对各投资项目进行资金分配比外部投资者进行分配更加有效。
　　第四，公司资金再分配，将资金从效率低的项目转向效率高的项目。由于集团公司拥有资金的剩余索取权，当投资项目变得风险大、收益率低时，集团公司有足够的动机将资金转向风险低、收益率高的项目，从而通过内部资本市场实现资金再分配，增加集团公司的价值。
　　3　内部资本市场的风险
　　在新型发展中国家，内部资本市场普遍被用来进行非法侵占资金所有者利益。经国内外学者实证研究证实，一些公司形成内部资本市场往往减少公司价值，一般认为具有以下现象：
　　第一，公司内部留有大量资金，容易导致道德风险等现象。内部资本市场使得公司规模急剧膨胀，使公司更容易筹集到大量资金。由于管理者行为的不可观察性，许多学者已经通过实证研究证实当管理者手中握有大量资金时，容易导致管理者违背资金所有者的目标，过多地进行在职消费等侵害资金所有者的利益。
　　第二，集团公司手握大量资金，存在“过度投资”现象。集团公司比一般公司更容易筹集到大量资金，在没有好的投资项目时，公司管理者存在盲目扩大公司规模等倾向会导致管理者侵占资金所有者的利益，将资金投向风险大、收益率低的项目。
　　第三，企业集团在资金配置时拥有过多的权力，可能会造成“交叉补贴”。国内外许多学者通过实证研究证实许多公司会多度投资收益较差的部门。公司管理者基于扶持、偏好或者惯例等目的通过内部资本市场干扰资金合理配置，导致资金从项目多、收益率高的部门流向项目少、收益率低的部门。
　　第四，在投资者保护不力的国家，内部资本市场使得集团内部更容易进行“利益输送”。集团成员企业的现金流分配权与控制权的不对称导致控股股东以集团名义筹集大量，再通过内部资本市场转移利益，往往是从效益好的企业向效益差的企业转移，进而为掏空上市公司提供了可能。
　　4　结论
　　内部资本市场的形成是经济发展的必然，是集团公司在内部引入市场，通过市场代替计划指令配置资源，从而降低组织成本，增加公司超额利润。从本质上说，内部资本市场只是一个配置资源的工具。完善现代公司制度，维持市场竞争秩序才能更好地利用内部资本市场这一先进工具，创造更多财富。
　　参考文献：
　　[1]李增泉，孙铮，王志伟，“掏空”与所有权安排——来自我国上市公司大股东资金占用的经验证据[J]，会计研究，2004，12：3—13.
　　[2]郑国坚，魏明海，股权结构的内生性：从我国基于控股股东的内部资本市场得到的证据[J]，中国会计评论，2006.4.2：189—204.
　　[3]杨棉之，孙健，卢闯，企业集团内部资本市场的存在性与效率性[J]，会计研究，2010，4：50-56.
　　[4]曾雪云，内部资本市场的研究进程：一个文献综述[J]1，金融评论，2011.6：111—122.作者简介：
　　严骞(1980-)，男，汉族，华润(深圳)有限公司财务部，管理学硕士，会计中级职称，主要负责资金及投融资管理。