【尚德的GSF陷阱】 尚德

　　这个夏天，中国新能源行业有点冷。就在江西赛维百亿债务难偿“余波未了”之际，有关另一光伏巨头尚德可能卷入巨额**案的消息，再次在业内激起轩然大波。　　据7月30日尚德发布的公告称，自己可能卷入一桩金额达5.6亿欧元的**案，由此对尚德财务业绩可能造成的影响“仍在评估之中”。
　　然而，这枚重磅炸弹最大的杀伤力并不在于此—这则公告令众多国内外分析师齐齐吹响了质疑尚德资金链状况的号角。申银万国一位分析师指：“尚德今年至少要赚16亿美元，才可确保在明年一季度结束前按期偿债，但这几乎不可能。”美国一家投行则称：“尚德资金链难以维持，破产重组是唯一出路。”
　　比看衰尚德前景更具威胁的还在于，作为尚德指控的**实施者，市场各方也对环球太阳能基金(Global Solar Fund，下称GSF)给尚德创造巨额既往和即期收益背后的内情产生怀疑。作为近两年尚德最主要的“摇钱树”之一，GSF给尚德赚到的账面收益是否真实存在？GSF本身如何赚钱？尚德与GSF间的真实关系又是如何？尚德这样的新能源企业又是否应该涉足GSF这样的“金融创新”？
　　GSF**案正和欧盟反倾销疑云等其他坏消息一起，提醒着已遭遇“严冬”的中国光伏业，最冷的时刻还未到来。而在另一方面，尚德的麻烦也不仅是一场产业危机的微观注脚，更像是一个复杂资本棋局的初露端倪。
　　谁在撒谎
　　“……环球太阳能基金（GSF）基金管理公司相关方同时以5.6亿欧元等值的德国政府债券为尚德提供了反担保。……近期，外聘顾问的尽职调查发现基金管理公司相关方为尚德提供的反担保有可能存在瑕疵。尽管我们认为此债券瑕疵的风险可控，但作为上市公司我们有义务进行披露。目前尚德已对相关方采取了法律措施，以应对可能出现的各种情况，确保股东权益得到保护。”针对所谓GSF**案，尚德在第一时间发布了上述讯息。
　　不过，针对尚德的指控，GSF的管理方GSF Capital迅速针锋相对地回应称，“否认在尚德电力所称的涉及债券担保中，有任何不当行为。GSF Capital PTE ltd和Romero先生（即GSF管理人哈维尔·罗梅罗，本刊注）现在正在对所谓的涉及债券担保的不当行为进行调查，将在任何针对他们的诉讼中积极抗辩，确信在调查过程中会恢复清白。”
　　一位GSF内部人士更向本刊暗示，尚德在这宗所谓的**案上可能没有说实话。“尚德是一家在美国上市的企业。我希望你们能注意到尚德关于**案中英文公告里的差异。”这位GSF内部人士表示，在中文公告中，尚德使用的是“可能存在瑕疵”，英文公告中则为“可能并不存在”，“这两个表述的意思是完全不一样的”。
　　另一位GSF内部人士则委婉表示，从职业操守上讲，“不便对尚德的指控做正式评论”，但他希望“所有的公众公司都应该清楚明白地向投资人做交代”，“不要选择性地发布信息，误导投资者”。
　　随着更多事件细节的浮出水面，尚德和GSF双双摆出的受害者姿态，也都在资本市场上面临越来越多的质疑。根据尚德方面披露的信息，GSF涉事的这笔反担保源于2010年该基金在意大利南部投资兴建的一个145兆瓦光伏电站项目。
　　当时，为给该项目提供融资支持，由作为GSF股东之一的尚德出面担保，国开行向这一项目提供了一笔金额为5.54亿欧元的贷款。而为了对冲该项目失败可能给尚德带来的风险，GSF则需要以一笔价值5.6亿欧元的德国政府债券，为尚德提供反担保。
　　不过按照尚德方面的说法，GSF方面似乎并未按照当初的约定百分之百地履行诺言。一位接近尚德的投行人士透露，尚德获得的外部调查报告显示，2010年GSF用于给尚德提供反担保的5.6亿欧元德国国债，“实际上不是GSF的自有资产，而是哈维尔·罗梅罗通过自己控股的私人公司同时也是GSF股东之一的GSF Capital，向一家西班牙企业借到的”。
　　然而，由于GSF Capital直到2011底年资产规模尚不足1亿欧元，“在此之前，能从一家西班牙公司那里借到价值5.6亿欧元的资产，简直是不可想象。”这位投行人士指，“除非关于这笔债券的原始文件，本来就是伪造的。这笔债券就是子虚乌有。”
　　但一位新加坡投行人士却指，GSF Capital自2011年年末起即有酝酿在新加坡进行IPO的计划，“以新加坡的监管环境，如果存在如此巨大的**或是伪造文件的问题，去进行IPO等于自首”。她进一步表示：“就此，实在很难找到充足的理由，来描述GSF Capital存在确凿的**动机。”
　　当然，在尚德与GSF Capital均未公布任何实质证据的情况下，尚德遭**说法的质疑者们最有力的论据，似乎是GSF的股权结构。从创立之日至今，尚德及Best (Regent) Asia Group Ltd一直持有GSF90%以上的股权，而Best (Regent) Asia Group Ltd正是由尚德CEO施正荣个人控股的离岸注册公司。
　　相比之下，作为**案另一主角的GSF Capital，在GSF中的持股却长期未超过5%，直到2011年年末，其持股比例才有所提升。根据尚德在2012年7月30日电话会议中所传阅的PPT显示，目前尚德在GSF中拥有80%的股份，施正荣个人拥有10%股份，由哈维尔·罗梅罗控制的GSF Capital拥有10%股份。
　　“一家公司，能够如此严重地**自己的绝对控股股东，何况这个股东还是具有较大规模的行业龙头企业。这类事情，在任何市场上都令人难以置信。”一位曾与尚德接触过的国内投行人士直言，“就我的感受而言，尚德应该不会这么傻。”
　　对此，尚德回应称，GSF的日常运营主要由GSF Capital负责，尚德及施正荣博士并未过多介入，在此次外部调查之前，尚德对反担保债券涉嫌**一事并不知情。
　　神秘GSF
　　虽然令今日的尚德陷入了“自己骗自己”的尴尬窘境之中，但控股GSF却仍堪称为尚德乃至中国光伏业一个不折不扣的金融创举。而在控股架构诞生之初，为了将GSF顺利纳入尚德的盈利体系，同时又符合资本市场的监管规则，施正荣和尚德都可谓煞费苦心。