伦敦鲸事件 [从“伦敦鲸”事件看金融监管改革方向]

　　编者按：“伦敦鲸”事件引发了对监管规则与内控制度的讨论，并显示出金融监管机构所面临的难题，包括系统重要性机构的交易困境、衍生工具市场的自我扩张趋势和投资银行的投机冲动。针对这些问题，本文对“伦敦鲸”事件的分析表明，对大型金融机构的监管必须适度，衍生工具市场的垄断也需要被打破，更要加强对传统认为能够降低风险的风险对冲行为的监管。
　　金融市场上似乎总在重复某些“故事”，继巴林银行的尼克?里森，瑞银集团的奎库?阿杜伯利之后，“伦敦鲸”布鲁诺?米歇尔?伊克西尔横空出世，并导致素以稳健著称的摩根大通产生巨额亏损。2012年5月10日，摩根大通宣布在信贷衍生品交易中损失20亿美元。但问题不止于此，在宣布巨亏之前的4月份，摩根大通被控在雷曼兄弟公司破产案中涉嫌非法处置雷曼客户资金，并因此被罚款2000万美元。在之后的5月30日，摩根大通涉嫌有关日本板硝子供股计划（日本板硝子株式会社是一家日本玻璃制造商——编者注）的内幕交易，被日本金融监管部门调查。这些事件表明，即使对于有良好内控历史的金融机构而言，投机冲动也难以避免，尤其是在复杂的衍生工具市场上，金融机构多会不可避免地进行业务与风险的大幅扩张。
　　“伦敦鲸”事件的三个关键词
　　导致摩根大通发生巨额亏损的交易细节尚未披露，目前只知道被称为“伦敦鲸”的摩根大通交易员，在信用违约互换市场上进行巨量的交易，在导致部分信用违约互换市场价格持续扭曲的同时，给摩根大通带来巨额的风险敞口，其余所有的对于“伦敦鲸”事件的详细讨论仍止于猜测。但是，在对“伦敦鲸”事件的分析和争论中，三个关键词是被屡屡提及的，这也是“伦敦鲸”事件的核心冲突。
　　沃尔克规则
　　“伦敦鲸”事件使人们再次注意到金融机构的风险隔离问题。随着《1999年金融服务现代化法案》的通过，美国金融业正式返回混业经营时代。然而，次贷危机使人们看到高风险的衍生品交易带来的系统风险，并试图在金融监管制度上对金融机构的高风险业务进行隔离。作为这一思路的体现，沃尔克规则被提出。
　　所谓沃尔克规则，指的是《多德-弗兰克法案》的第619条。这一条款规定：除非另有规定，否则银行业机构不能从事自营业务，不能获得或持有任何普通股、合伙或其他形式所有者权益，也不能发起对冲基金或私募基金，美联储监管下的非银行机构在从事以上业务时，也要有附加的资本要求和规模限制。这一规则试图将高风险的自营业务与低风险的传统业务隔离开来，却遭到绝大多数金融机构的反对。由于美国大多数金融机构都存在自营业务，并且自营业务已经成为重要的利润来源，所以沃尔克规则严重地影响了金融机构的盈利。在金融机构的游说下，沃尔克规则的执行被延期。2012年4月19日，美联储与期货交易委员会、联邦存款保险公司、金融管理局和证券交易管理委员会联合发布《沃尔克规则适应期通告》，宣布适用沃尔克规则的金融机构可以将完全达到该规则要求的时间延至2014年7月21日，并且很可能进一步延至2017年。
　　摩根大通的巨亏将沃尔克规则再次推至风口浪尖。“伦敦鲸”事件中的交易，已经不是金融衍生品交易导致金融机构的亏损问题，而是金融衍生品交易失控带来的市场操纵问题。这和我国的“327国债事件”颇为相似，都是空方近乎无限的交易头寸导致市场价格无法回归理论价值，进而导致整个市场的恶化。
　　对沃尔克规则的讨论仍然存在两极观点。支持者认为，正是摩根大通在信用风险衍生品上的巨额交易迫使摩根大通或其交易对手积累大量的头寸，从而给市场带来系统风险，如果严格执行沃尔克规则，则巨额交易得到限制，既不会严重地扭曲信用衍生品市场的运行，又不会带来交易双方的巨额损失。反对者认为，沃尔克规则缺乏可执行性，一方面，摩根大通的衍生品交易表现为对冲风险，而现有版本的沃尔克规则提出了一些自营交易禁令的豁免情形，如为客户做市、对冲客户交易的相关风险，并未完全禁止银行的对冲交易；另一方面，对于已经因银行业脱媒和金融危机而处境艰难的银行业金融机构，沃尔克规则会进一步限制其资产的流动性，使其在与其他公司竞争时处于劣势。目前，双方对沃尔克规则的争论仍然在持续。
　　风险价值
　　“伦敦鲸”事件也使得人们注意到金融机构的风险内控问题。作为摩根大通最重要的风险控制工具，风险价值（VaR）被屡屡提及。
　　首先，要解答的是风险价值是否妨碍风险信息的披露。早在东南亚金融危机期间，风险价值无助于管理小概率巨额损失的问题便被广泛认知，并逐步以压力测试等风险分析工具进行补充。但是，“伦敦鲸”事件进一步表明，风险价值还会带来风险信息的有选择披露。压力测试等风险分析工具可以作为风险价值的补充，但这些工具不能像风险价值那样逐日计算并容易分解，从而为金融机构的风险信息披露提供了一个可选择的“空白区”，使得金融企业的管理者可以将潜在的小概率巨额损失隐瞒在一定时期之内，给内幕交易提供了空间。为此，美国司法部、联邦调查局和证券交易管理委员会对摩根大通的高管进行调查，以明确他们是否对交易的真正风险进行了隐瞒。
　　其次，风险价值的计算模型也存在争论。计算风险价值需要确定金融产品价值在未来特定时段内的分布特征，在原始的风险价值模型中，金融产品价值服从正态分布或对数正态分布，但是，历史数据显示实际的金融产品价值分布具有比正态分布更高的峰值与更厚的尾部，即所谓的“尖峰胖尾”特征。为更接近于真实的风险价值，风险价值的计算可以采用历史模拟法、蒙特卡罗模拟法、压力测试法和分形分布法等。考虑到风险价值忽视了超过置信区间的风险，在风险价值的基础上提出条件风险价值（CVaR），即超出VaR的损失的平均值。风险价值的各种计算方法与衍生的风险指标各具有优缺点，这就引发人们对损失是否产生于错误模型的讨论。在公布2012年一季度VaR时，摩根大通改变了计算首席投资办公室（CIO）风险价值的方法，但并没有改变投资银行部门的计算模型，这就使得CIO面临的风险在模型改变前后有了不同的评估，模型中价格确认方法不同也被认为是摩根大通巨亏的主要原因，美国证券交易委员会也在审查摩根大通披露的这些变动的准确性和时机。