互联网VIE模式的规制问题_互联网信息使用行为的规制

　　VIE模式（Variable Interest Entities，可变利益实体），又称“协议控制”模式，是中国企业境外上市的特色产物。最近，它却成为市场的恐慌之源。 　　2011年6月，支付宝股权转移事件引发了国内媒体及业内人士对于 VIE 的讨论。阿里巴巴集团通过 VIE，掌握了支付宝的权益。但2011年一季度，马云决定断掉支付宝与阿里巴巴集团之间的协议控制关系，引起雅虎、软银两大股东的强烈不满，并且还挑起了关于“契约精神”的激辩。
　　同年8月底，商务部出台《实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》。其中第九条规定，对于外国投资者并购境内企业，应从交易的实质内容和实际影响来判断并购交易是否属于并购安全审查的范围；外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查，包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式。这一含糊说辞，被外界解读为，VIE 模式已被纳入中国法律监管范围。
　　
　　VIE模式出现的历史背景
　　VIE 模式最早出现在 2000 年 4 月新浪海外上市的操作中，因此又被称作“新浪模式”，在 2006 年以前主要用于互联网公司的境外私募与上市。
　　1999 年，新浪筹划海外上市。当年9 月底，时任信息产业部部长吴基传在一次讲话中认定互联网内容服务（ICP）为电信增值服务，根据中国的政策法规，这块不允许外资进入。新浪赶紧提交了一份重组方案，剥离 ICP。这便是“协议控制”（VIE）模式：新浪将原有的 ICP 业务、资产从原母体四通利方剥离出来，成立全新的纯内资公司，即北京新浪互联信息服务公司，由 CEO 王志东和 COO 汪延以自然人身份持股。同时，他俩又以自然人身份成立了新浪互动广告公司，负责经营网站的广告。剥离后，两家纯内资的公司不参与上市，仅把四通利方拿去上市。但是，四通利方和这两家公司签订了软件技术服务、顾问服务、股权质押等一系列控制协议。
　　这套方案得到了原信息产业部认可，从而打通了互联网公司境外上市的政策障碍，开创了中国互联网的新纪元，后来搜狐、网易、百度、腾讯、阿里巴巴等互联网公司的境外上市模式，皆为“新浪模式”的翻版。所以说，新浪模式既满足了国内新兴产业的发展需求，又符合当时的政策现实，是历史妥协的产物。
　　实践中，VIE 模式主要应用于以下两种情况：一类是涉及外商进入有限制的国内行业，如由于中国监管部门只给中资公司发放互联网和移动运营牌照，而中资公司为融到外资实现海外上市，便通过此类控制协议给予海外上市控股公司的投资者国内牌照的合约权利及相应的收益。
　　另一类是商务部 2006 年下发的《关于外国投资者并购境内企业的规定》，要求境外的壳公司收购境内关联企业必须报商务部审批。为了规避审批，一些境外上市的传媒、消费等传统行业的企业也纷纷采用这一模式来实现海外上市。由此，VIE 已由互联网等轻资产型企业扩展到各行业顺利规避监管的“万灵模式”。
　　VIE模式的运作方式
　　VIE模式是“红筹模式”的一种。所谓红筹模式，是指中国企业或其关联方到境外设立一个壳公司，由境外壳公司发行股票并在美国上市，而不是直接由中国境内公司发行股票和上市的方式。境外壳公司的关联方需要通过一定方式，将境内公司的股权或实质经济利益注入境外壳公司。
　　同其他的“红筹模式”有所区别的是，“VIE”模式的核心是采用合同控制而非直接持股或资产购买（如图一）。此外，在实践操作中，VIE模式通常有更复杂的架构（如图二）。一般而言，企业的创始股东首先在维京群岛或开曼群岛设立一个离岸公司A。然后，公司A再与外资VC/PE及其他的股东共同成立一个开曼公司作为上市的主体。上市公司的主体再在维京群岛或是香港全资设立离岸公司B。离岸公司B以外商投资的身份，在国内全资设立一个外商独资企业（WFOE）。最后，该外商独资企业与国内运营业务的实体签订一系列协议，以达到完全控制国内实体企业之目的。之所以选择维京群岛、开曼群岛和香港，主要是出于税收及公司设立的时间、成本的考虑。在这些地方设立公司，大约有半个月时间和五万美元注册成本即可完成注册。
　　境内的外商独资企业与境内实际运营业务的公司需要签署一系列合同，合同涉及的主体有所不同，相关内容也不尽相同。
　　通过这一系列的控制协议，国内营运公司实质上已经等同于WFOE（Wholly Foreign Owned Enterprise,外商投资企业）的全资子公司。因此，实务界多认为国内的经营实体是“假内资、真外资”的企业。
　　互联网产业中VIE模式的规制问题
　　此番对VIE加大审查的出发点和着力点在于维护国家安全，对于关系到国计民生的重大敏感行业，从严审查必不可少。人们认为，国内主流互联网企业几乎均选择境外上市，对中国互联网国家安全已形成严重威胁。将来外资企业均可以以“协议控制”不属于“并购”为由，规避中国对外资并购的管理。然而，现在仍没有一则案例证明，VIE模式会威胁到国家安全。
　　此外，VIE模式还被指违背外资行业准入政策，并被用来逃避外汇监管、向境外逐步转移资产。同时，在税收方面，因为 VIE 结构的公司有两个主体，一个是经营主体，还有一个利润主体，通过协议的方式把经营主体的利润转移到利润主体，这样可能带来转移税款或双重征税的问题。
　　现行对VIE模式进行规制的法律法规有十余部。目前，争议最多的规定就是商务部新出台的《实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》。该规定首度正式将 VIE 纳入监管范围，并明确表示，“外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查，包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式”。除了VIE这一模式，该规定还涵盖了代持等未来可能出现的外资规避审查的手法。
　　虽然该规定并未将VIE模式判处死刑，但规定的出台却引发了一场轩然大波。根据清科研究中心的数据，2011 年第三季度，共有 16 家中国企业在海外 4 个市场IPO，同比减少 10 家，合计融资 24.62亿美元，同比减少 80.8%，均处于两年来的低谷水平。其中，在美国上市的中国企业仅有一家。清科研究中心认为，除了欧美经济预期低迷之外，VIE 监管走向尚未尘埃落定，市场观望气氛浓烈，也是很多有意海外上市的国内企业放慢脚步的重要原因。
　　大家纷纷揣测，若VIE模式被作废，首先受影响的是正在计划曲线海外上市的互联网企业，这些逆势博上市的企业路演或遭遇障碍，恐怕难以完成“龙门一跃”。即便是加速 IPO，在政策出台之前完成上市，其未来的融资前景也令人堪忧。如果境外上市途径被封堵，境内上市门槛又够不到，国内互联网等行业的轻资产企业前景堪忧。此外，对于已经完成上市的企业，一旦 VIE 不合法，财务报表不能合并，海外上市公司的财报就会呈现低利润甚至亏损的局面。
　　对于新增法律规定，严格的审核无疑增加外资并购交易的时间压力和不确定性所带来的成本。此外，审查制度的趋严将使得外资 PE 的并购退出通道遭到一定程度封堵。
　　对VIE模式法律规制的对策
　　VIE模式或许不会被完全禁止，但将其纳入监管并逐步加强监管却是大势所趋。VIE 监管政策的走向，不仅关系到相关行业企业的海外上市融资计划能否继续执行，也关系到风险投资/私募股权投资（VC/PE）的退出渠道问题。对于互联网产业，若VIE模式被完全禁止，则红筹股需要回归A股市场。若对于VIE模式的监管采取“老人老办法，新人新办法”的策略，则已实现VIE模式的企业需要规避VIE模式本身带有的风险。
　　现在，已有理论界与实务界建议逐步引导互联网企业选择境内上市或回归境内市场。事实上，我国资本市场的迅速发展，尤其是人民币股权投资基金行业的快速发展，已经为高科技企业回归 A 股市场创造了条件。
　　根据《公司法》和证监会的相关要求，在 A 股上市的中国公司主体，必须是设立在境内的经过改制的股份制公司。因此，这意味着上述公司要回归 A 股，必须改变甚至清理 VIE结构，以符合国内要求的新的主体上市。
　　同时，互联网企业的回归也对互联网企业提出了新的挑战。例如，海外上市与A股上市股价的折算就是一个问题。由于VIE模式中海外上市的结算货币为外币，而回归A股后结算货币为人民币，因而互联网企业回归A股时，需要进行汇率及股价的重新计算。此外，海外上市与A股上市对信息披露程度要求的不同，也值得互联网企业进一步考虑。开曼群岛等离岸金融中心的信息披露要求极少，保密规定相对严格，而我国证券市场上信息披露要求严格，及时准确地公开相关信息是证券市场操作的基本守则。另外，采取VIE模式时，离岸公司无须每年召开股东大会及董事会，即使召开，地点也可以任意选择，自由度较大，而境内对于上市公司的公司治理结构和模式要求严格。
　　规避VIE模式自身的风险。VIE模式同一般红筹模式不同的一点是，VIE模式并不是采取股权控制的模式，而是采取协议控制的模式。然而，相对股权来说，合同的稳定性并不强，合同一方时刻面临相对方违约的风险。“支付宝”事件也因为马云一方的违约而引发了“契约精神”的一番辩论。在 VIE 模式风险加大的背景下，VC/PE 应该采取相关预防措施规避其中蕴含的政策风险、合同风险。在此，我们建议企业在搭建 VIE 架构时设计拆除架构的“机关”，使架构更加灵活；在与企业签订合同时加大解约代价，防止企业单方面解除合同等。