国际收支双顺差【中国国际收支双顺差：演进前景及政策涵义】

　　摘要：本文首先回顾了中国国际收支双顺差的历史与现状，分析了双顺差产生的根源、后果及相关福利损失。其次，本文对中国经常账户与资本账户余额的演进前景进行了展望。随着中国货物贸易顺差的相对下降、海外投资净收益的可能恶化、中国企业海外直接投资规模的上升，以及资本账户下证券投资与其他投资规模与波动性的增强，未来几年内中国国际收支双顺差的状况有望显著缓解。最后，本文讨论了中国国际收支双顺差收缩的政策涵义，特别是对美国国债市场、人民币汇率、央行冲销行为以及中国资本账户开放等问题的潜在影响。
　　关键词：国际收支双顺差；演进前景：政策涵义
　　JEL分类号：F80；G28中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006-1428(2012)06-0003-07
　　一、对中国国际收支双顺差的回顾
　　自1990年代中期至今，中国的国际收支出现了持续的经常账户顺差与资本账户顺差。1999年至2011年。中国已经连续13年出现国际收支双顺差。事实上，如果排除1998年东南亚金融危机期间由于国际资本流出造成的短暂资本账户逆差，中国从1994年起就出现了双顺差。和全球主要大国相比，中国如此长时间的双顺差是极其罕见的。例如，日本与德国同为出口大国，1991年至今，日本仅在2003年与2004年出现过短暂的双顺差，在其余时间内。日本一直面临经常账户顺差与资本账户逆差的组合：德国仅在1999年出现过短暂的双逆差。1991年至2000年，德国面临过经常账户逆差与资本账户顺差的组合，从2001年至今，德国转为面临经常账户顺差与资本账户逆差的组合。再如，1991年至今，美国仅在1991年出现过短暂的双顺差，1992年至今，美国一直面临经常账户逆差与资本账户顺差的组合。
　　资料来源：CEIC数据库。
　　孟晓宏(2004)认为中国的双顺差是在特定历史与政策环境下形成的，人民币汇率低估与严格的资本控制是主要原因。随着人民币汇率升值与资本账户开放，经常账户顺差与资本账户顺差均可能逆转。余永定与覃东海(2006)提供了一个分析中国双顺差的理论框架，指出中国双顺差的本质是中国并未利用外国储蓄进行国内投资、外资企业代替中资企业利用了中国储蓄，以及中国用自身股权交换外国债权资产。双顺差是中国长期推行吸引FDI(特别是加工贸易型FDI)优惠政策的结果，其最终是不可持续的。卢锋(2006)指出，中国双顺差的直接原因来自加工贸易与FDI的“结盟效应”，深层次根源则是产品内分工时代背景与中国改革开放进程的互动关系，而2002年以来的双顺差规模激增，则在相当程度上体现了人民币汇率低估的影响。张斌与贺冰(2006)认为中国国际收支不平衡的根源在于中国经济内部结构的不平衡，尤其是制造业快速发展、服务业发展滞后的产业结构失衡。唐建伟(2007)指出，中国双顺差的根源除了国内储蓄高于国内投资的结构性失衡、出口导向政策、引进FDI的优惠政策以及国际间的产业转移外，全球过剩流动性的输入也是重要原因之一。朱庆(2007)认为双顺差与中国的年龄结构有着密切联系，随着中国人口年龄结构的老化，双顺差的现象将会消失。贺力平、蔡兴(2008)发现，双顺差主要出现在汇率体制为非浮动汇率制的经济体中，且中国的双顺差从侧面表明中国私人部门以各类形式进行的对外投资均相对微弱。
　　中国国际收支双顺差的直接后果是外汇储备存量的不断攀升。1999年1月底中国的外汇储备存量仅为1451亿美元，2012年3月底已经达到3.31万亿美元，增长了近22倍。外汇储备的加速累积又产生了两个重要问题：一是中国投资者持有的美国国债规模迅速增加，二是外汇占款的攀升。如图2所示，中国投资者持有的美国国债存量，由2000年3月底的714亿美元增加至2012年1月底的1.16万亿美元。2012年1月底，中国投资者持有的美国国债存量占到外国投资者持有美国国债存量的23％，以及美国国债总量的8％。中国外汇储备上升导致外汇占款同步增长。尽管基础货币M.的同比增速在大多数时间内低于外汇占款的同比增速，但两者之间呈现出较强的正相关性。事实上，2002年至今，外汇占款已经成为中国央行投放基础货币的最重要甚至唯一渠道。
　　资料来源：CEIC数据库，作者的计算。
　　毫无疑问，过去10余年时间内，国际收支双顺差对中国经济增长以及增强中国经济应对国际负面冲击的能力功不可没。但与此同时，双顺差也给中国带来了巨大的福利损失。
　　一方面，国际收支双顺差的福利损失可以用四个以著名国际经济学家命名的问题加以概括(Yu，2012)。“多恩布什问题”是指，发展中国家通过持续的经常账户顺差不断借钱给发达国家是荒谬的，因为发展中国家的投资回报率应该更高。“威廉姆森问题”是指，发展中国家通常缺乏先进的技术与机器设备，因此会通过引入FDI来获得外汇资金，并利用这些外汇资金去进口发达国家的技术与机器设备。这意味着，发展中国家应该面临经常账户逆差与资本账户顺差的组合。中国的双顺差意味着中国未能将资本账户顺差转化为经常账户逆差，换方之。中国引入FDI的目的似乎不是为了进口先进的技术与机器设备。“克鲁格曼问题”是指，随着未来美元有效汇率的贬值，中国的外汇储备将遭受巨大的资本损失。“罗高夫问题”是指，由于政府债务问题日益沉重，未来美国政府面临很强的激励去通过提高通货膨胀率来稀释自身债务，而这将导致中国对美国国债的投资面临巨大损失。
　　另一方面，国际收支双顺差的福利损失与央行的冲销行为有关。过去10年内，中国央行通过冲销既避免了人民币名义汇率的过快升值，又将通货膨胀率控制在很低水平上。然而，这一成功的冲销行为背后。是中国政府通过建立央行、商业银行与家庭部门“三位一体”的成本分摊机制，将大部分冲销成本转移给了商业银行与家庭部门。商业银行被迫接受低收益的央行票据以及更低收益的法定存款准备金，而家庭部门则长期面临实际存款利率为负的问题。如果综合计算央行、商业银行与家庭部门承担的冲销成本，则过去10年内央行冲销行为造成的福利损失是巨大的(Zhang，2012)。然而，如果央行不进行冲销或冲销不完全，那么外汇储备过快增长将造成国内流动性过剩，引发通货膨胀与资产价格泡沫，从而造成新的福利损失。